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DVFA Investment Professionals zur Geldpolitik: EZB lässt Fed mit Zinssenkung vorangehen

Am 13. Februar 2024 wurde die Einschätzung der DVFA Investment Professionals veröffentlicht, die darauf hindeutet, dass fast zwei Drittel von ihnen erwarten, dass die EZB Ende 2024 den Zinssenkungspfad der Fed verfolgen wird, wobei der Einlagensatz bei 3,5 % oder darunter liegt.

Ihre aktuellen Einschätzungen zur Geldpolitik äußerten die DVFA Investment Professionals im Rahmen der jüngsten DVFA-Monatsfrage. Hintergrund waren die für den Jahresverlauf durchweg klar auf „Expansion“ gerichteten Erwartungen der Märkte, die bereits mehrfache und in Summe deutliche Leitzinssenkungen der Fed und EZB antizipieren.

Ingo R. Mainert, stellvertretender Vorstandsvorsitzender der DVFA, erläutert: „Hauptziel der Fed und der EZB ist nach wie vor die Wiederherstellung der angestrebten Preisniveaustabilität. Rund drei Viertel unserer Umfrageteilnehmer halten die bisherigen Schritte der Fed für ausreichend restriktiv. Für die Geldpolitik der EZB sehen das nur 58 % so. Umgekehrt hält jeder Dritte der Befragten die EZB für unzureichend restriktiv, die Fed nur jeder Sechste. Insgesamt wird die Politik der Fed somit als robuster und weniger zögerlich als die der EZB eingestuft. Und die Erwartungen der Befragten zur zeitlichen Reihenfolge sind klar: 86 % sagen, dass die Fed 2024 mit Zinssenkungen starten und die EZB in deren Kielwasser fahren wird.“

Leitzinsen: Prognosen zum Jahresende 2024 für Fed und EZB

Wie schwierig Zinsprognosen in Zeiten erhöhter geopolitischer und wirtschaftlicher Risiken sind, haben die letzten Jahre sehr deutlich gezeigt. Dennoch sind gesamtwirtschaftliche Prognosen wichtige Entscheidungshilfen für institutionelle Marktteilnehmer, Sparer, Kreditnehmer und nicht zuletzt für Politiker. Befragt nach ihren Leitzinserwartungen für das Jahresende 2024 halten immerhin 42 % für am wahrscheinlichsten, dass die Fed bis dahin die Leitzins-Obergrenze um mindestens 100 Basispunkte senken wird. Für die EZB erwarten das nur 15 %, dagegen sehen 70 % den EZB-Einlagensatz am Jahresende zwischen 3,25 und 3,75 %.

Bilanzsummen der Zentralbanken: Konterkariert Schrumpfung bald die Zinssenkungspolitik?

Nach den gewaltigen Anleihekäufen der beiden großen Zentralbanken (Quantitative Easing, QE) stehen diese vor der Frage, in welchem Tempo und auf welche Weise sie ihre Bilanzsummen wieder reduzieren sollen oder können. Denn mit QE wurden auch die Kapitalmarktzinsen lange Zeit künstlich gesenkt. Wenn die Notenbanken jetzt nicht nur fällige Anleihen in ihrem Portfolio nicht mehr ersetzen, sondern zusätzlich Bestände aktiv in die Märkte zurückgeben (Quantitative Tightening, QT), würde die damit einhergehende Liquiditätsverknappung die erwartete Zinssenkungspolitik also möglicherweise behindern. Dennoch erwarten fast zwei von drei Befragten (63 %), dass die Bilanzen von Fed und EZB weiterhin schrumpfen werden. Jeder Zehnte erwartet das dagegen nicht, unentschieden äußerten sich 27 %.

Trennung von Zinssenkungen und Liquiditätsverknappung: zumindest kurzfristig sinnvoll

Trotz der skizzierten Gefahr inkonsistenter Geldpolitik halten 31 % der Teilnehmer eine Trennung von Zinssenkungen und Liquiditätsverknappung (QT) für sinnvoll und effizient, immerhin 26 % sprechen sich dagegen aus. Für 17 % ist das zumindest kurzfristig nötig. Mehr als jeder Vierte findet aber, es sei derzeit noch zu früh für eine Beurteilung.

Drohende Notenbankverluste: technisch kein Problem, aber reputationsgefährdend

Als Folge der Anleihekäufe und der stark angehobenen Leitzinsen drohen einigen Zentralbanken nun Jahre mit erhöhtem Zinsaufwand sowie geringeren Gewinnen oder sogar Verlusten, die zu Rücklagenauflösung und Eigenkapitalaufzehrung führen können (vgl. Kasten). Für die Kapitalmärkte sehen 71 % der befragten Investment Professionals allerdings selbst in einem negativen Eigenkapitalkonto der Zentralbank kein Problem.

Hintergrund: Da die Mitglieder des Eurosystems (ESZB) beschlossen haben, ihre Anleihebestände ganz überwiegend nicht zu Marktwerten, sondern zu fortgeführten Anschaffungskosten zu bilanzieren, drohen den Nationalen Notenbanken und der EZB von dieser Seite zunächst kaum bewertungsbedingte Abschreibungsverluste. Solche müssten sie nur realisieren, wenn und soweit sie Anleihen über effektive Verkäufe wieder in die Märkte zurückschleusen (QT). Verluste drohen ihnen jetzt aber dennoch. Denn Banken hatten den Notenbanken die Anleihen zur Durchführung von QE am Sekundärmarkt beschafft bzw. verkauft und dafür von der Notenbank Zentralbankgeld auf ihren Zentralbankkonten gutgeschrieben bekommen. Dort liegt es nun ganz überwiegend in der Einlagenfazilität und wird von den Zentralbanken der Eurozone mit dem Einlagensatz von inzwischen 4 % verzinst. Dieser Zinsaufwand belastet die Erfolgsrechnung der Bundesbank. Selbst wenn die Bundesbank gleichzeitig höhere Zinserlöse aus dem deutschen Targetsaldo erhält, wird sie wohl in den nächsten Jahren keine Gewinne an den Bundesfinanzminister überweisen.

Ingo R. Mainert stellt dazu fest: „Sollten die Notenbanken als Folge der enormen Anleihekäufe und den daraus entstehenden Zinsaufwendungen Verluste machen, die ihre Rücklagen respektive das Eigenkapital übersteigen, können sie dennoch nachhaltig operieren. Nur im Fall anhaltender Verluste und gleichzeitiger mehrfacher Verfehlung ihres Hauptziels Preisstabilität könnte für die Währungshüter ein Reputations- und Vertrauensproblem entstehen – Vertrauen kommt bekanntlich zu Fuß und geht zu Pferde.“

Die DVFA Monatsfrage wendet sich an die 1.400 Mitglieder des Verbandes und widmet sich Themen, die in der Finanzbranche diskutiert werden. Die Ergebnisse der Umfrage werden regelmäßig an jedem 2. Dienstag im Monat veröffentlicht.

Quelle: DVFA Monatsfrage vom 12. Februar 

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